Реферати

Реферат: Аналіз інвестиційних проектів і його автоматизація на основі ППП Excel

Загальна характеристика злочинів проти власності (ст. 205 - 220 Кримінального кодексу Республіки Бєларус). Власність як об'єкт кримінально-правової охорони. Поняття і зміст відносин власності. Предмет злочинів проти власності. Розкрадання майна. Види розкрадання. Форми розкрадання. Інші злочини проти власності.

Утворення як фактор професійного успіху. На початку 90-х рр. успішність праці в Росії визначалася не стільки наявністю профільного утворення, скільки його відсутністю. Зараз же усе більше цінуються професіонали, що мають розгорнутий досвід

Правове регулювання діяльності товариства з обмеженою відповідальністю. Характеристика правового регулювання утворення товариства з обмеженою відповідальністю, порядок і основні етапи його утворення. Особливості здійснення таким суспільством підприємницької діяльності, шляхом здійснення цивільно-правових угод.

Невербальне спілкування. Спілкуючись з іншими людьми, ми складаємо враження про їх не тільки по тому, що вони говорять, але і як - по міміці, інтонації, рухам тіла. Навчивши розуміти цей "мова", можна визначити реальний стан людини.

Судоустрій і правоохоронні органи. Головні задачі, основні ознаки, групи і класифікація правоохоронних органів. Розподіл судів у Російській Федерації по характері розглянутих судових справ і по територіальній компетенції. Схема державної влади в Російській Федерації.

ФІНАНСОВА АКАДЕМІЯ

ПРИ УРЯДІ РОСІЙСЬКОЇ ФЕДЕРАЦІЇ

Кафедра " Автоматизовані інформаційні технології"
КУРСОВА РОБОТА

по темі:

«Аналіз інвестиційних проектів і

його автоматизація на основі ПППEXCEL»

Студент групи До-4-3

Шилов Р. В.

Науковий керівник

Гобарева

Москва, 1998 р.

ПЛАН

Введення 3

Розділ I. Капіталовложенія і інвестиційні проекти 5

з 1. Поняття інвестицій і капіталовкладень 5

з 2. Етапи розробки і реалізації інвестиційного проекту 6

Розділ II. Методи оцінки ефективності інвестиційних проектів 10

з 1. Класифікація методів інвестиційних розрахунків 10

з 2. Статичні методи оцінки інвестиційних проектів 11

1. Окупність 13

2. Норма прибутку 14

з 3. Динамічні методи оцінки інвестиційних проектів 15

1. Метод приведеної вартості 18

2. Метод аннуитета 19

3. Метод рентабельності 21

4. Метод ліквідності 23

Розділ III. Застосування методів інвестиційних розрахунків на практиці 25

Висновок 33

Література 37

ВВЕДЕННЯ

В цей час все більшу актуальність придбавають питання,

пов'язані з інвестиційною діяльністю. З переходом нашої країни до

ринку і внаслідок цього скасуванням державного фінансування інвестиційних

проектів перед багатьма підприємствами виникла проблема

залучення фінансових ресурсів для їх здійснення, що викликало спад

інвестиційної активності з початку проведення реформ. Положення в інвестиційній

сфері є проблемою, нерешенность якої негативно

впливає на придання стабілізаційним процесам, що намітилися в російській

економіці стійкого характеру.

Важлива роль в розвитку інвестиційної сфери повинна належати

банківській системі. Здійснюючи фінансування капітальних вкладень,

банки беруть участь в розширенні і оновленні основних фондів на

підприємстві, тим самим сприяючи інтенсивному розвитку економіки.

Для прийняття рішення про надання кредиту банк повинен оцінити фінансові показники проекту. При цьому використовуються показники, значення яких важко (в зв'язку з великим об'ємом операцій) або неможливо отримати арифметичним шляхом.

Для рішення цієї задачі в банку на робочому місці працівника інвестиційного відділу може бути використаний АРМ на базі електронної таблиці EXCEL 7.0.

Електронна таблиця EXCEL 7.0. є одним з найбільш популярних пакетів програм, призначених для створення табличних документів. Система володіє могутніми обчислювальними можливостями, прекрасними коштами складання ділової графіки, обробки текстів, ведіння баз даних. Крім того, EXCEL володіє розширеним набором финансовх функцій, що полегшують рішення даної задачі.

У даній роботі розглянуті теоретичні аспекти аналізу інвестиційних проектів, а також практична реалізація АРМ працівника інвестиційного відділу на базі електронної таблиці EXCEL.

РОЗДІЛ I. КАПИТАЛОВЛОЖЕНИЯ І ІНВЕСТИЦІЙНІ ПРОЕКТИ

з 1. Поняття інвестицій і капіталовкладень

Інвестиції (від англійського слова investment) являють собою

вкладення капіталу з метою отримання від цього в майбутньому доходів або

інакших результатів.

На території РФ регулювання інвестиційної діяльності здійснюється

Законом "Про інвестиційну діяльність в РСФСР" від 26 червня

1991 року, а також підзаконними актами міністерств і відомств.

Капіталовкладення - більш вузьке поняття, ніж інвестиції. Під ними

маються на увазі витрати на створення, розширення, реконструкцію і технічне

переозброєння основного капіталу, а також пов'язані з цим

зміни оборотного капіталу.

Основною формою капіталовкладень є капітальне будівництво,

яке в свою чергу ділиться на нове будівництво, розширення

діючих підприємств, реконструкція діючих підприємств,

технічне переозброєння.

Капіталовкладення є невід'ємним елементом виробничої

і господарської діяльності підприємства. Так, при створенні підприємства

виробляються початкові інвестиції, що включають одноразові капітальні

вкладення в основні кошти нового підприємства (атрати на

будівництво і придбання будівель, споруд, обладнання і інш.),

а також регулярні поточні витрати для підтримки нормального функціонування

підприємства (атрати на купівлю сировини, матеріалів, оплата

труда персоналу). Результатом цих вкладень є дохід підприємства

від виробниче-збутової діяльності. Розвиток підприємства також

вимагає інвестицій, наприклад на придбання нового обладнання для

розширення виробничих потужностей підприємства і поліпшення якості

продукції, що випускається.

Характерними ознаками капіталовкладень служать, по-перше, різні

види витрат на реалізацію інвестиційного проекту, які

включають як початкові капіталовкладення, т. е. відносно великі,

одноразові витрати, вироблювані на початкових етапах реалізації

проекту, так і поточні витрати, вироблювані пізніше і що залежать від

специфіки інвестування; по-друге, тривалий період часу

між початковим вкладенням капіталу і отриманням від нього доходів або

інакших результатів.

з 2. Етапи розробки і реалізації інвестиційного проекту,

і здійснені інвестиції, що реалізовуються, що Плануються приймають

форму капітальних (інвестиційних) проектів. Вибір інвестиційного

проекту здійснюється на основі оцінки його ефективності. Процес

аналізу прибутковості інвестиційного проекту шляхом зіставлення витрат

на проект і результатів його реалізації носить назву аналізу ефективності

інвестиційних проектів.

Економічний аналіз ефективності проектів капіталовкладень є

багатостадійним процесом, що включає в себе постановку задачі,

аналіз і прийняття рішення про доцільність інвестування капіталу і

що охоплює численні етапи від зародження ідеї до прийняття вікон

чательного рішення.

Роботу з розробки і реалізації проектів капіталовкладень можна

поділити на ряд етапів.

1. Пошук і вивчення об'єктів капіталовкладень

Як об'єкти капіталовкладень можуть виступати різні

об'єкти діяльності підприємства, визначувані сферою його ділової активності.

На цьому етапі і підприємствам, і інвесторам переважніше

мати відразу декілька варіантів, оскільки чим їх більше, тим вище імовірність

зробити вигідне капіталовкладення. Важливим напрямом роботи

є визначення кількісних характеристик варіантів капіталовкладень.

Розвиток капіталовкладень планується, як правило, на

найближчі 5 - 10 років і більш віддалену перспективу. При цьому з'ясовується,

які доходи можуть принести капіталовкладення, яких витрат вони

зажадають і як останні будуть розподілятися у часі.

На стадії планування капитовложений необхідний аналіз причинних

зв'язків і виявлення тенденцій розвитку, що відносяться до даного підприємства,

щоб визначити, які наслідки можна чекати від зроблених

капіталовкладень. Так, наприклад, якщо планується придбання нового

обладнання, то важливо оцінити вплив очікуваних термінів його

амортизації.

2. Проведення інвестиційних розрахунків і комплексна оцінка варіантів

капіталовкладень

Тут складається повна картина вкладень, що плануються. З цією метою проводяться інвестиційні розрахунки, на основі яких визначається ефективність інвестиційних проектів і приймаються рішення про капітальні вкладення. На цій стадії здійснюється також оцінка різних чинників, що впливають на результат капіталовкладень (наприклад, оцінка міри ризику). Далі методи оцінки ефективності інвестиційних проектів будуть розглянуті більш детально.

3. Прийняття рішення про проекти капіталовкладень

Основою для подібних рішень служать дані проведених на попередньому

етапі інвестиційних розрахунків. Етап, що Розглядається передбачає

передусім координацію різних довгострокових планів і приведення їх

до єдиного цілого. Інвестиційні рішення повинні відповідати цілям

підприємства, а інвестиційна політика вийти з того, наскільки

важливі дані капіталовкладення для досягнення поставлених цілей.

При всьому різноманітті цілей підприємства домінуючим є

досягнення найкращих економічних результатів, максимізація прибутку.

Прибутковість як мета визначається у вигляді норми прибутку від інвестицій.

Капіталовкладення здійснюються лише в тому випадку, коли прибуток від

них досягає певного мінімального відсотка. Крім того, в інвестиційній

політиці приймається до уваги тимчасовий розподіл

прибутку. Це означає, що в залежності від стану справ в різні періоди

потрібно задавати різні норми прибутку від капіталовкладень. Задача

складається в тому, щоб сформувати загальний інвестиційний план, який

був би максимально виграшним, оптимальним з точки зору тимчасового

розподілу прибутку.

4. Вибір джерел фінансування капітальних вкладень

Задачею інвестиційної політики є виработка плану, в якому вибір об'єкта капіталовкладень і можливості фінансування, т. е. попит і пропозиція капіталів, були б пов'язані між собою.

Фінансування капітальних вкладень може здійснюватися як за

рахунок внутрішніх джерел (прибуток, амортизація і т. д.), так і за

рахунок залучених коштів (елевое фінансування, кредити банків, випуск

акцій і облігацій, лізинг, іноземні інвестиції і інш.). На

практиці, особливо при великих капітальних вкладеннях, всі джерела

фінансування можуть використовуватися одночасно.

5. Контроль за ходом здійснення інвестиційних проектів

В процесі реалізації інвестиційного проекту виникає необхідність

контролю за ходом його проведення. У залежності від об'єкта контролю

і стадії виконання інвестиційного проекту використовуються різні

методи і способи. Попередній контроль включає складання

бюджету капіталовкладень, звітів про стан справ, а також поточний

бухгалтерський облік. Подальший контроль передбачає здійснення

спеціальних досліджень і звітів по контролю за інвестиціями. Основним

призначенням контролю є порівняння закладених в план і дійсних

показників, встановлення розходження між ними і оперативне

вживання заходів по його скороченню.

Ефективна робота на кожному етапі розробки і здійснення інвестиційного

проекту, особливо об'єктивна оцінка його ефективності,

є необхідними умовами успішної реалізації інвестиційної

політики підприємства, що, в свою чергу, надає стимулюю

щее вплив на розвиток виробництва як на рівні окремого господарюючого суб'єкта, так і в економіці загалом.

РОЗДІЛ II. МЕТОДИ ОЦІНКИ ЕФЕКТИВНОСТІ ІНВЕСТИЦІЙНИХ ПРОЕКТІВ

з 1. Класифікація методів інвестиційних розрахунків

Для проведення фінансової оцінки інвестиційних проектів можуть

використовуватися різні методи інвестиційних розрахунків і економічні

показники, що дозволяють судити про економічну доцільність

капіталовкладень, про фінансові переваги одного інвестиційного

проекту над іншим.

Результати інвестиційних розрахунків, представлені в формі узагальнюючих

економічних показників, використовуються для комплексної оцінки

інвестиційного проекту, метою якої є визначення його внеску

в досягнення основних цілей підприємства.

Методи інвестиційних розрахунків можуть бути класифіковані по ряду

ознак.

Так, по ознаці обліку чинника часу методи діляться на динамічні,

в яких фінансові показники проекту (енежние надходження

і платежі) приводяться до єдиного часу - моменту прийняття рішення про

інвестиційний проект; а також статичні, які не враховують чинник

часу. Статичні методи застосовуються для наближених розрахунків

економічної ефективності, а також в окремих випадках, коли грошові

потоки по інвестиційних проектах є постійними і не змінюються

у часі.

На вигляд результатирующего (що узагальнює) показника методи діляться

на абсолютні, в яких результатирующий показник визначається як

різниця абсолютних значень фінансових оцінок результатів і витрат;

відносні, в яких результуючий показник розраховується як

відношення фінансових оцінок результатів і витрат; тимчасові, в яких

результуючий показник визначається як період часу, через який

капіталовкладення в інвестиційний проект повністю окупаються отриманими

фінансовими результатами.

Основні методи інвестиційних розрахунків представлені в Таблиці 1.

Таблиця 1

Методи інвестиційних розрахунків

- - Т-Т-Т-м

¦ Найменування ¦Назва результиру- ¦ Вигляд ¦ Вигляд ¦

¦ методу ¦ющего показника ¦показника ¦ розрахунку ¦

+-+-+-+-+

¦Метод приведений- ¦Інтегральний економиче-¦Абсолютний ¦Динамічний ¦

¦ний вартості ¦ский ефект ¦ ¦ ¦

+-+-+-+-+

¦Метод аннуитета ¦Річний економічний ¦Абсолютний ¦Динамічний ¦

¦ ¦ефект ¦ ¦ ¦

+-+-+-+-+

¦Метод рентабель-¦Внутрішній коефіцієнт ¦Относитель-¦Динамічний ¦

¦ности ¦ефективності ¦ний ¦ ¦

¦ ¦Норма прибутку ¦Относител. ¦Статичний ¦

+-+-+-+-+

¦Метод ликвиднос-¦Період повернення капита-¦Часовий ¦Динамічний,¦

¦ти ¦вкладень ¦ ¦статичний ¦

L-+-+-+-

з 2. Статичні методи оцінки інвестиційних проектів

Початкова умова інвестування капіталу - отримання в майбутньому

економічної віддачі у вигляді грошових надходжень, достатніх для відшкодування

спочатку інвестованих витрат капіталу протягом терміну

здійснення інвестиційного проекту. Для аналізу ефективності інвестиційного

проекту необхідно передусім розглянути наступні

елементи:

- витрати у вигляді чистих інвестицій;

- потенційні вигоди у вигляді грошових надходжень від господарської

діяльності;

- економічний життєвий цикл інвестицій.

Економічний аналіз цих трьох елементів дозволяє оцінити, чи доцільне

здійснення інвестиційного проекту, що розглядається.

Першим елементом аналізу інвестицій є загальна сума потреби

в капіталі для придбання нових активів, зменшена на суму

грошових коштів, отриманих від продажу існуючих активів. При цьому

надходження грошових коштів коректується на величину податкових платежів

від продажу окремих видів активів підприємства. Отриманий результат

являє собою суму чистих інвестицій.

Грошовий потік від поточної господарської діяльності являють

собою скорректированную на зміну податкових платежів суму надлишку

(недоліку) грошових коштів, отриманих внаслідок зіставлень

надходжень і витрат в процесі діяльності підприємства. Економічні

вигоди звичайно відбиваються в звітності про фінансові результати діяльності підприємства і складаються з прибутку, зменшеного на суму податку, плюс сума амортизаційних відрахувань. Дана величина складає суму загальних чистих грошових надходжень від інвестицій після сплати податку.

Третім елементом аналізу інвестицій є економічний життєвий

цикл інвестиційного проекту, представляючий собою період часу,

протягом якого має місце грошовий потік від вкладених інвестицій.

Дані показники служать основою для проведення аналізу інвестиційних

проектів.

Показниками, що розраховуються за допомогою статичних методів аналізу

проектів капітальних вкладень, є термін окупності капіталовкладень

і норма прибутку.

1. Окупність (payback)

Окупність відображає зв'язок між чистими інвестиціями і щорічними

грошовими надходженнями від здійснення інвестиційного проекту.

Термін окупності визначається як відношення об'єму чистих інвестицій

до середньорічної суми грошових надходжень від господарської діяльності,

отриманих внаслідок реалізації інвестиційного проекту.

Внаслідок розрахунку виходить кількість років, протягом яких

капіталовкладення відшкодовуються отриманої внаслідок їх здійснення

прибутком від реалізації продукції. Чим менше даний показник, тим

більше ефективними є капіталовкладення, т. до. швидше окупаються

зроблені витрати.

Термін окупності є показником, що широко використовується для оцінки того, чи відшкодуються первинні інвестиції протягом терміну економічного життєвого циклу інвестиційного проекту.

Найбільш істотним недоліком показника окупності є

те, що він не пов'язаний з терміном життєвого циклу інвестицій і тому не

може бути реальним критерієм прибутковості. Даний показник не враховує

реалізацію проекту за межами терміну окупності.

Іншим недоліком показника терміну окупності служить те, що він

має на увазі однаковий рівень щорічних грошових надходжень від поточної

господарської діяльності і, отже, проекти із зростаючими

або надходженнями грошових коштів, що знижуються не можуть належно

бути оцінені за допомогою цього показника. Інвестиції в новий продукт,

наприклад, можуть приносити грошові надходження, які будуть

повільно зростати на ранніх стадіях, але на подальших стадіях життєвого

циклу продукту швидко збільшуватися. Заміна машин, навпаки, буде породжувати

постійно зростаючий приріст операційних витрат по мірі того,

як машина буде зноситися.

Таким чином, використання показника окупності є ефективним

засобом для прийняття рішень тільки в тому випадку, якщо

є проекти з однаковими тенденціями в русі грошових надходжень

і однаковими термінами економічного життя. Наприклад, метод буде

застосовний по відношенню до підприємства, постійно провідного заміщення

обладнання у великих кількостях. Якщо грошові надходження і термін

економічного життєвого циклу розрізнюються, то необхідний більш різносторонній

і гнучкий аналіз.

2. Норма прибутку (accounting rate of return)

Показник норми прибутку є зворотним за змістом до показника

терміну окупності капітальних вкладень.

Норма прибутку відображає ефективність інвестицій у вигляді процентного

відношення середньорічних грошових надходжень від господарської діяльності

до суми чистих інвестицій.

За допомогою даного показника оцінюється, яка частина інвестиційних

витрат повертається щорічно у вигляді грошових надходжень.

Цьому показнику властиві всі недоліки, властиві показнику

терміну окупності, т. до. він враховує тільки чисті інвестиції і грошові

надходження від діяльності підприємства і ігнорує тривалість

життєвого циклу інвестиційного проекту.

Різновидом показника норми прибутку є показник, в

якому замість середньорічних грошових надходжень береться середньорічний

прибуток підприємства після сплати податків.

Статичні методи інвестиційних розрахунків не враховують нерівноцінності

однакових сум надходжень або витрат, що відносяться до різних

періодів часу, тому з їх допомогою робиться тільки попередній

висновок про доцільність продовження аналізу. Для прийняття остаточного

рішення необхідний аналіз проекту за допомогою методів, що беруть

до уваги зміну тимчасової вартості грошей - динамічних

методів оцінки ефективності інвестиційних проектів.

з 3. Динамічні методи оцінки інвестиційних проектів

Один з принципів аналізу інвестиційних проектів складається в тому,

що необхідно зіставляти витрати і доходи, виникаючі в різний

час.

У економічних розрахунках зіставлення разновременних величин капіталу

виконується за допомогою дисконтування - процедури приведення

разновременних грошових виплат і надходжень до єдиного моменту часу.

При інших рівних умовах переважніше інвестиційний проект,

який забезпечує більш швидке надходження доходів. Це пов'язано

з можливістю повторного інвестування грошових коштів, що відшкодовуються інвестору

( прикладу, розміщення їх на ощадних рахунках,

придбання цінних паперів, видача кредитів і пр.). Навпаки, вимушене

очікування повернення грошей приносить інвестору потенційні втрати

в формі упущеної вигоди.

Принцип "упущеної вигоди" лежить в основі процедури дисконтування.

Відповідно до нього капіталовкладення в інвестиційний проект і

очікувані доходи від його реалізації вимагають порівняння з тією упущеною

вигодою, яку інвестор міг би отримати при альтернативному вкладенні

капіталу.

Дисконтування здійснюється шляхом обчислення поточного грошового

еквівалента сукупності реальних грошових коштів, що виплачуються

або що поступають в різні терміни в майбутньому.

Дисконтування є процесом, зворотним процесу нарахування

складного відсотка, який являє собою збільшення основної суми

за рахунок накопичення відсотків. Сума, отримана внаслідок накопичення

відсотків, називається майбутньою вартістю грошей (англ. - future

value) після закінчення періоду, на який здійснюється розрахунок. Первинна

вартість грошей носить назву поточної вартості (англ. - present value).

FV = PV (1 + i)t,

де FV - майбутня вартість грошей, PV - поточна вартість грошей, i -

ставка відсотка, t - число років.

Таким чином, при дисконтуванні поточна вартість визначається

як

PV = FV / (1 + i)t.

При проведенні інвестиційних розрахунків з використанням процедури

дисконтування істотне місце займає вибір процентної ставки,

яка відповідає значенню рентабельності капіталу при найкращому

для інвестора альтернативному вкладенні капіталу. Саме цей показник

використовується як норматив дисконтування, т. е. показника, за

допомогою якого можна визначити поточну цінність грошових коштів,

що отримуються в майбутньому.

На вибір чисельного значення нормативу дисконтування впливає

безліч різних чинників, найбільш істотними з яких є:

- цілі і умови реалізації інвестиційного проекту;

- альтернативні можливості вкладення капіталу;

- очікуваний рівень інфляції;

- очікуваний ризик вкладення капіталу в інвестиційний проект;

- фінансові міркування і представлення інвестора.

Вважається, що для різних класів інвестицій можуть використовуватися

різні значення нормативу дисконтування. Зокрема, при

"нормальному" рівні інфляції в економіці в 2-3% в рік інвестиції, направлені на оновлення основних фондів, оцінюються по ставці 12%, на економію поточних витрат - 15%, а найбільш ризиковані капіталовкладення - 25%. Ставка дисконтування також залежить від міри ризику інвестиційного проекту. Так, якщо для звичайних проектів прийнятною ставкою є 16%, то для нових проектів, розрахованих на стабільний ринок, ставка становить 20%, а для проектів, що базуються на нових технологіях з виходом на нові ринки - 24% [12, с.-3]. З зростанням рівня інфляції дані показники повинні бути відповідно збільшені. У практиці проведення інвестиційних розрахунків часто як орієнтир використовують облікову ставку ЦБ.

До динамічних методів аналізу інвестиційних проектів відносяться

метод приведеної вартості, метод аннуитета, метод рентабельності і

метод ліквідності.

1. Метод приведеної вартості

Метод приведеної вартості заснований на розрахунку інтегрального економічного

ефекту від інвестиційного проекту, коли платежі за різні

періоди відносяться до одного періоду, звичайно поточного. У західній

економічній літературі цей показник носить назву чистої поточної

вартості (англ. Net Present Value - NPV).

Чиста поточна приведена вартість використовується для зіставлення

інвестиційних витрат і майбутніх надходжень (вигід), приведених в

еквівалентні умови, і визначення позитивного або негативного

результату від реалізації інвестиційного проекту. Цей показник виступає

як критерій доцільності вкладення коштів в проект, що розглядається.

Інтегральний економічний ефект розраховується як різниця

приведених до одного моменту часу потоків надходжень і платежів,

пов'язаних з реалізацією інвестиційних проектів, за весь інвестиційний

період:

TT

NPV = å (CIF / (1+Е)t) - å (COF / (1+Е)t),

t=0 t=0

де CIF - вхідний грошовий потік (від англ. Cash-in-Flow), т. е. надходження

грошових коштів на рахунок підприємства в момент часу t, COF -

вихідний грошовий потік (від англ. Cash-out-Flow), т. е. виплати підприємства

в момент часу t, Е - норматив дисконтування інвестиційного

проекту, Т - тривалість інвестиційного періоду.

Для визначення NPV передусім необхідно підібрати ставку дисконтування,

т. е. норму прибутку, яку інвестор звичайно отримує від

інвестицій аналогічного змісту і міри ризику.

NPV показує, чи досягнуть інвестиції протягом життєвого циклу

бажаного рівня віддачі. Позитивне значення NPV означає, що протягом

життєвого циклу інвестицій грошові надходження перевищать загальну

суму первинних капіталовкладень (ключая будь-які подальші

витрати). Навпаки, негативне значення NPV показує, що проект

не забезпечить отримання прибутку і, отже, приведе до потенційних

збитків. При порівнянні альтернативних проектів економічно більш

вигідним вважається проект з більшою величиною інтегрального економічного

ефекту.

2. Метод аннуитета

Метод аннуитета (від англ. annuity - щорічна рента) використовується для оцінки річного економічного ефекту, т. е. усередненої величини щорічних доходів (або збитків), що отримуються внаслідок реалізації проекту.

Розрахунок NPV дає результат у вигляді сукупного перевищення або дефіциту

приведеної вартості надходжень в порівнянні з інвестиційними

витратами. Якщо проект не передбачає значних коливань грошових

надходжень, то можливе перетворення величини NPV в еквівалентні

щорічні суми протягом життєвого циклу інвестицій, що прогнозується.

Ці річні еквіваленти можуть прямо порівнюватися з попередніми

оцінками щорічних грошових надходжень від господарської діяльності.

Річний економічний ефект буде тією постійною величиною грошових

коштів ANPV (англ. - annualized net present value), яка, будучи

дисконтованої на момент часу 0, буде рівна величині інтегрального

економічного ефекту:

TT

NPV = å (ANPV / (1+Е)t) = ANPV å (1 / (1+Е)t),

t=1 t=1

де NPV - інтегральний економічний ефект за весь інвестиційний період,

ANPV - річний економічний ефект, Е - норматив дисконтування

інвестиційного проекту, Т - тривалість інвестиційного періоду.

Таким чином,

Т

ANPV = NPV / В, де В = S (1 / (1+Е)t);

t=1

В - коефіцієнт сумарних дисконтованих аннуитетов. Значення цього

коефіцієнта підраховані для різних значень Т і Е і містяться в економічних довідниках.

Незважаючи на всі переваги оцінки інвестицій, розрахунки інтегрального

і річного економічного ефекту від інвестиційного проекту

не дають відповіді на всі питання, пов'язані з оцінкою ефективності капіталовкладень.

Будучи абсолютними показниками, NPV і ANPV визначають

тільки абсолютну різницю між інвестиційними витратами і надходженнями,

що не показує реальної прибутковості проекту, особливо

при зіставленні проектів з сумами інвестицій, що істотно розрізнюються.

Отже, при проведенні аналізу інвестиційного проекту

необхідне використання і відносних показників, що характеризують

його ефективність.

3. Метод рентабельності

Метод рентабельності передбачає аналіз інвестиційного проекту

по критерію внутрішнього коефіцієнта ефективності Ер. У західній літературі

цей показник носить назву внутрішньої норми прибутковості -

IRR (від англ. Internal Rate of Return).

Внутрішня норма прибутковості - це розрахункова ставка дисконтування,

при якій забезпечується рівність між сумами надходжень і

відрахувань грошових коштів протягом терміну економічного життєвого

циклу інвестицій. Інакшими словами, її можна визначити як розрахункову

ставку відсотка, при якій чиста приведена вартість проекту дорівнює

нулю:

TT

å (CIF / (1+Ep)t) - å (COF / (1+Ep)t) = 0,

t=0 t=0

де CIF - вхідний грошовий потік, т. е. надходження грошових коштів на рахунок підприємства в момент часу t, COF - вихідний грошовий потік, т. е. виплати підприємства в момент часу t, Т - тривалість інвестиційного періоду, Ер - шуканий внутрішній коефіцієнт ефективності інвестиційного проекту.

Якщо відсоток за використання капіталу, залученого в інвестиційний

проект, буде вище внутрішнього коефіцієнта ефективності, то

інвестиції виявляться збитковими. Інакшими словами, внутрішній коефіцієнт

ефективності - це максимально допустимий відсоток за капітал, по якому

фінансові ресурси можуть бути залучені для інвестування в

даний проект.

Показник, що Розглядається може використовуватися при порівнянні

різних інвестиційних проектів. Так, якщо його значення для одного з

проектів перевищує значення даного показника по інших проектах,

то даний проект признається більш вигідним.

Внутрішня норма прибутковості є більш точним показником для

аналізу інвестицій, чим термін окупності і норма прибутковості капіталовкладень.

IRR можна розглядати як якісний показник, що характеризує

дохід одиниці вкладеного капіталу, а NPV є абсолютним показником,

що характеризує масштаби інвестиційного проекту і доходу, що отримується.

У більшості випадків у кращого проекту звичайно і максимально

позитивне значення NPV і одночасно його IRR вище, ніж у

альтернативних проектів. Але нерідкі і протилежні ситуації. У цьому

випадку рекомендується орієнтуватися передусім на NPV, що дає можливість

більш об'єктивно підійти до вибору проекту з точки зору максимізації його доходів.

Однак якщо у фірми обмежений власний капітал і вона не має

широкого доступу до позикового капіталу, то тоді основна мета фірми -

отримання найбільшого приросту на її обмежений капітал. У цьому випадку

для фірми IRR буде головним показником ефективності проекту.

4. Метод ліквідності

Метод ліквідності заснований на визначенні періоду повернення капіталовкладень,

який являє собою календарний проміжок часу

від моменту початку вкладення коштів в інвестиційний проект до моменту,

коли чиста поточна вартість проекту NPV, що розраховується наростаючим

підсумком по роках інвестиційного періоду, стає рівною нулю.

Даний метод передбачає розрахунок показника окупності на базі

поточної приведеної вартості (англ. present value payback - PVP), визначуваного

як період часу, протягом якого розрахована наростаючим

підсумком позитивна сума поточної приведеної вартості грошових

надходжень від реалізації інвестиційного проекту стає рівною

поточній вартості витрат капіталу.

Розглянуті методи інвестиційних розрахунків і результуючі показники, що використовуються в

цих методах дають можливість оцінити фінансові

достоїнства інвестиційних проектів будь-якої спрямованості: як

комерційних, направлених на отримання прибутку, так і організаційних,

пов'язаних з скороченням витрат підприємств, і технічних, направлених

на розробку нових видів продукції і технологій. Слідує,

однак, враховувати і те, що, незважаючи на достоїнства, ці методи не

вийдуть за рамки обмеженості, властивої формальним математичним

методам.

Методи, що Використовуються і економічні показники характеризують лише

фінансову сторону проекту, тому без урахування їх технічного і економічного

взаємозв'язку, без тісної ув'язки цілей підприємства з реальними

обмеженнями, без урахування психологічних чинників прийняття рішення неможливо

досягнути високої ефективності даних методів, тому в

практиці інвестиційних розрахунків все більше поширення отримують

методи, що базуються на поєднанні формалізованих методів оцінки з

комплексним аналізом системи чинників, що визначають як комерційну,

так і технічну привабливість проекту.

З переходом до ринкової економіки назріла необхідність широкого

застосування методів інвестиційних розрахунків і показників, що розраховуються за їх допомогою

у вітчизняній практиці прийняття інвестиційних рішень,

з тим щоб адекватно оцінити проекти, що є і зробити правильний

вибір.

РОЗДІЛ III. ЗАСТОСУВАННЯ МЕТОДІВ ІНВЕСТИЦІЙНИХ РОЗРАХУНКІВ НА ПРАКТИЦІ

Для автоматизації розрахунків, викладених в попередньому главі, може застосовуватися прикладне програмное забезпечення на основі електронної таблиці EXCEL (АРМ інвестиційного відділу банку).

Розглянемо застосування викладених методів аналізу ефективності капіталовкладень на прикладі інвестиційного проекту по закупівлі обладнання для виробництва натуральних соків і прохолодних напоїв.

Термін інвестиційного проекту становить 5 років (про повну амортизацію

обладнання).

Вартість обладнання, що придбавається рівна 100 000 тисяч рублів.

Джерелом фінансування інвестиційного проекту є банківський

кредит на суму 100 000 тисяч рублів, погашення якого

відбувається в п'ятому році інвестиційного проекту, відсотки сплачуються

платежами по 60000 тисяч рублів у другому, третьому і четвертому роках

інвестиційного проекту.

Очікувані об'єми продажу складуть:

перший рік - 2 500 тисяч рублів,

другий рік - 5 250 тисяч рублів,

третій рік - 9 000 тисяч рублів,

четвертий рік - 10 000 тисяч рублів,

п'ятий рік - 12 000 тисяч рублів.

Потреба в оборотних коштах для підтримки діяльності

підприємства становить 5 відсотків від об'єму продажу (без ПДВ).

Після закінчення терміну інвестиційного проекту виробництво передбачається

ліквідувати, а обладнання продати. Ринкова вартість

обладнання через 5 років становитиме 5 000 тисяч рублів. Ліквідаційні

витрати становлять 5 мільйонів рублів.

Кошторис витрат на виробництво при очікуваних об'ємах продажу показаний

в таблиці 2.

Таблиця 2.

Найменування показників

Роки інвестиційного проекту

1996

1997

1998

1999

2000

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

Змінні витрати

97 332

198 395

328 416

368 443

416 485

Сировина

33 775

76 526

123 899

129 038

152 135

Матеріали

18 000

25 600

46 250

57 050

61 473

Покуп. і компл. изд.

25 000

60 750

104 888

119 236

131 458

Паливо

14 950

24 971

36 405

41 413

46 917

Енергія

5 275

10 153

16 558

21 263

24 017

ФЗП ППП

240,000

285,000

300,000

320,000

350,000

Нарахування на ФЗП ППП

92,400

109,725

115,500

123,200

134,750

Постійні витрати

34 943

39 848

41 561

45 351

48 979

Витрати на реалізацію

12 100

16 671

18 152

21 717

25 122

Вода

12,000

18,000

25,000

29,000

32,250

Телефон і зв'язок

12,000

18,000

25,000

30,000

34,250

Затр. на пож. охри.

19,000

22,000

24,000

26,000

27,000

Транспорт. витрати

142,000

151,000

155,000

158,000

161,500

Представить. витрати

26,000

29,500

35,000

39,000

43,000

Амортизація ОФП

20 000

20 000

20 000

20 000

20 000

ФЗП АУП

95,000

100,000

105,000

110,000

115,000

Нарахування на ФЗП АУП

36,575

38,500

40,425

42,350

44,275

Інші витрати

2 500

2 800

3 000

3 200

3 400

Собівартість

132 275

238 243

369 977

413 795

465 464

На основі даних, що представляються необхідно зробити визначити показники ефективності інвестиційного проекту.

На першому етапі повинен бути проведений розрахунок передбачуваного прибутку (збитків) для кожного року проекту. У ЕТ це може бути реалізоване за допомогою

даного листа (Таблиця 3). У цьому ж листі можуть бути прораховані статистичні показники інвестиційного проекту, такі як чиста і валова рентабельність.

Таблиця 3.

Найменування показників

Роки інвестиційного проекту

1996

1997

1998

1999

2000

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

Виручка без ПДВ і акзизов

208325

437482,5

749970

833300

999960

Доходи

208325

437482,5

749970

833300

999960

Продукція

250000

525000

900000

1000000

1200000

ПДВ

- 41675

- 87517,5

- 150030

- 166700

- 200040

Собівартість

132274,82

238242,62

369976,44

413794,6

465 464

Прибуток

=B31-B30

=C31-C30

=D31-D30

=E31-E30

=F31-F30

Податок на прибуток

=ЯКЩО (B32 > 0;B32*0,35;0)

=ЯКЩО (C32 > 0;C32*0,35;0)

=ЯКЩО (D32 > 0;D32*0,35;0)

=ЯКЩО (E32 > 0;E32*0,35;0)

=ЯКЩО (F32 > 0;F32*0,35;0)

Дивіденди Відсотки

60000

60000

60000

46917

Податки і платежі

=B34+B33

=C34+C33

=D34+D33

=E34+E33

=F34+F33

Чистий прибуток

=B32-B35

=C32-C35

=D32-D35

=E32-E35

=F32-F35

Приріст оборотних коштів

=B38

=C38-B38

=D38-C38

=E38-D38

=F38-F38

Потреб. оборот. коштів

=0,05*B31

=0,05*C31

=0,05*D31

=0,05*E31

=0,05*F31

Рентабельність чиста

=B36/B30

=C36/C30

=D36/D30

=E36/E30

=F36/F30

Рентабельність валова

=B32/B30

=C32/C30

=D32/D30

=E32/E30

=F32/F30

Для даного проекту дані показники виглядають так (Таблиця 4):

Таблиця 4.

Найменування показників

Роки інвестиційного проекту

1996

1997

1998

1999

2000

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

Собівартість зовнішня

132 275

238 243

369 976

413 795

465 464

Виручка без ПДВ і акзизов

208 325

437 483

749 970

833 300

999 960

Прибуток

76 050

199 240

379 994

419 505

534 496

Податок на прибуток

26 618

69 734

132 998

146 827

187 074

Дивіденди Відсотки

60 000

60 000

60 000

Податки і платежі

26 618

129 734

192 998

206 827

187 074

Чистий прибуток

49 433

69 506

186 996

212 679

347 422

Приріст оборотних коштів

10 416

11 458

15 624

4 167

8 333

Потреб оборотних коштів

10 416

21 874

37 499

41 665

49 998

Рентабельність чиста

37%

29%

51%

51%

75%

Рентабельність валова

57%

84%

103%

101%

115%

Першим етапом аналізу інвестиційного проекту є розрахунок

статичних показників проекту (е що вимагають використання норми дисконтування

).

1. Окупність

Термін окупності визначається як відношення об'єму чистих інвестицій

до середньорічної суми грошових надходжень від господарської діяльності,

отриманих внаслідок реалізації інвестиційного проекту.

Об'єм чистих інвестицій проекту дорівнює 100000 мільйонів рублів.

Середньорічна сума грошових надходжень від господарської діяльності

дорівнює сумі амортизації ОФП, чистого прибутку, сплачених

відсотків по кредиту і сум, отриманої в процесі ліквідації інвестиційного

проекту, діленої на тривалість проекту.

Середньорічна сума грошових надходжень від господарської діяльності

= ((20000 + 49433) + (20000 + 69506 + 60000) + (20000+ + 186996 + 60000) + (20000 + 212679 + 60000) + (20000 +347422)+ + 49998 + 5000)) / 5 = 1201034 / 5 = 240207 (млн. крб.)

Таким чином, термін окупності = 100000 / 240207 = 0.416 (років)

2. Норма прибутку

Показник норми прибутку є зворотним за змістом до показника

терміну окупності капітальних вкладень, т. е. розраховується як

відношення середньорічної суми грошових надходжень від господарської

діяльності до об'єму чистих інвестицій в інвестиційний проект.

Норма прибутку = 240207 / 100000 * 100% = 240%

Аналіз інвестиційного проекту за допомогою динамічних методів

починається з визначення ставки дисконтування, яка буде використовуватися

при розрахунках. У ринковій економіці вона визначається, виходячи

з депозитного відсотка по внесках. Далі відсоток коректується у

велику сторону за рахунок інфляції і ризику.

Для даного розрахунку використовується норма дисконтування, рівна

62% (ладивается з 55% - прогнозна середня прибутковість ринку ГКО в

1996 - 2000 роках і 7% - середні річні темпи інфляції за той же період

).

Далі необхідно розрахувати значення грошових потоків по інвестиційному

проекту: притоки і стоку грошових коштів.

Притока грошових коштів вважається як сума чистого прибутку, амортизаційних

відрахувань, коштів, що направляється на сплату відсотків за

кредит, а також надходжень від реалізації обладнання при ліквідації.

Стік грошових коштів розраховується як сума капітальних вкладень

у всіх їх формах, приросту оборотних фондів і ліквідаційних

витрат.

Розрахунок грошових потоків по роках показаний в таблиці 5.

Показники

Роки інвестиційного проекту

1996

1997

1998

1999

2000

Ліквід.

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

тис. руб

Дивіденди Відсотки

60 000

60 000

60 000

Амортизація ОФП

20 000

20 000

20 000

20 000

20 000

Чистий прибуток

49 433

69 506

186 996

212 679

347 422

Приріст оборотних коштів

10 416

11 458

15 624

4 167

8 333

Залишок оборотних коштів

49 998

КВ

100 000

Ліквідаційні витрати

5 000

Рин вартість обладнання

5 000

CASH IN FLOW

69 433

149 506

266 996

292 679

367 422

54 998

CASH OUT FLOW

110 416

11 458

15 624

4 167

8 333

5 000

CASH FLOW

- 40 984

138 048

251 371

288 512

359 089

49 998

- Для розрахунку чистої приведеної вартості проекту (NPV) використати фінансову формулу електронної таблиці EXCELНПЗ.

NPV=НПЗ (0,62;)(cash flow(-40984,138048,251371,288512,359089,49998))

NPV= 266492 (тис. крб.)

Таким чином, інтегральний економічний ефект від інвестиційного

проекту, а саме перевищення надходжень від реалізації проекту

над інвестиційними витратами, становитиме 266492 тис. крб. Отримане

значення показника NPV свідчить про прибутковість проекту, що аналізується.

Розрахунок внутрішньої норми прибутковості (IRR) здійснюється шляхом

підбору такої норми дисконтування, при якої NPV дорівнював би нулю. У електронній таблиці EXCEL для цього використовується формулаВНДОХ.

IRR=ВНДОХ (cash flow(-40984,138048,251371,288512,359089,49998)).

IRR для даного проекту дорівнює 396%. У цьому випадку, внутрішня норма прибутковості проекту перевищує встановлену для проекту, що розглядається ставку дисконтування, яка являє собою мінімально допустиму віддачу на вкладений капітал. Дане значення показника означає отримання інвестором високого доходу на одиницю вкладеного капіталу.

Розрахунок періоду повернення капіталовкладень здійснюється шляхом визначення

проміжку часу від моменту початку вкладення коштів в інвестиційний

проект до моменту, коли чиста поточна вартість проекту

NPV, що розраховується наростаючим підсумком по роках інвестиційного періоду,

стає рівною нулю.

Кумулятивний дисконтований грошовий потік досягає нуля протягом першого року здійснення інвестицій, т. е. окупність капіталовкладень досягається протягом першого року.

Для більш точного визначення терміну окупності капіталовкладень

необхідно зменшити період інвестиційних розрахунків, по яких розраховуються

значення кумулятивного дисконтованого грошового потоку

(наприклад, до одного місяця).

Побудова АРМ інвестиційного відділу на основі електронній таблиці EXCEL дозволяє зберегти принцип відвертості системи, т. е. можливість при необхідності модифікувати формули і показники аналізу інвестиційних проектів кваліфікованим користувачем, оперативно реагуючи на зміну оподаткування, методів бухгалтерського обліку і законодавства.

ВИСНОВОК

На закінчення зупинимося ще раз на основних положеннях даної

роботи.

Отже, інвестиції являють собою вкладення капіталу з метою отримання

від цього в майбутньому доходів або інакших результатів.

Капіталовкладення - більш вузьке поняття, ніж інвестиції, оскільки

під ними маються на увазі витрати на створення, розширення, реконструкцію

і технічне переозброєння основного капіталу.,

І здійснені інвестиції, що реалізовуються, що Плануються приймають

форму капітальних (інвестиційних) проектів. Вибір інвестиційного

проекту здійснюється на основі оцінки його ефективності. Процес

аналізу прибутковості інвестиційного проекту шляхом зіставлення витрат

на проект і результатів його реалізації носить назву аналізу ефективності

інвестиційних проектів.

Для оцінки інвестиційних проектів можуть використовуватися різні

методи і економічні показники, що дозволяють судити про економічну

доцільність капіталовкладень, про фінансові переваги одного

інвестиційного проекту над іншим.

По ознаці обліку чинника часу методи діляться на динамічні,

в яких фінансові показники проекту (енежние надходження і платежі

) приводяться до єдиного часу - моменту прийняття рішення про інвестиційний

проект; а також статичні, які не враховують чинник

часу.

Показниками, що розраховуються за допомогою статичних методів ана

лиза проектів капітальних вкладень, є термін окупності капіталовкладень

і норма прибутку.

Термін окупності визначається як відношення об'єму чистих інвестицій

до середньорічної суми грошових надходжень від господарської діяльності,

отриманих внаслідок реалізації інвестиційного проекту.

Норма прибутку відображає ефективність інвестицій у вигляді процентного

відношення середньорічних грошових надходжень від господарської діяльності

до суми чистих інвестицій.

Динамічні методи аналізу інвестиційних проектів дозволяють зіставляти

витрати і доходи, виникаючі в різний час, що здійснюється

за допомогою дисконтування - процедури приведення разновременних

грошових виплат і надходжень до єдиного моменту часу.

До динамічних методів аналізу інвестиційних проектів відносяться

метод приведеної вартості, метод аннуитета, метод рентабельності і

метод ліквідності.

Метод приведеної вартості заснований на розрахунку інтегрального економічного

ефекту від інвестиційного проекту, який розраховується

як різниця приведених до одного моменту часу потоків надходжень

і платежів проекту за весь інвестиційний період.

Метод аннуитета використовується для оцінки річного економічного

ефекту, т. е. усередненої величини щорічних доходів (або збитків),

що отримуються внаслідок реалізації проекту.

Метод рентабельності передбачає аналіз інвестиційного проекту

по показнику внутрішньої норми прибутковості, яка являє собою

розрахункову норму дисконтування, при якій забезпечується рівність між сумами надходжень і відрахувань грошових коштів протягом терміну економічного життєвого циклу інвестицій.

Метод ліквідності заснований на визначенні періоду повернення капіталовкладень,

який являє собою календарний проміжок часу

від моменту початку вкладення коштів в інвестиційний проект до моменту,

коли чиста поточна вартість проекту NPV, що розраховується наростаючим

підсумком по роках інвестиційного періоду, стає рівною нулю.

Питання про вибір більш переважного показника ефективності

фактично зводиться до вибору між NPV і IRR. У більшості випадків у

кращого проекту звичайно і максимально позитивне значення NPV і одночасно

його IRR вище, ніж у альтернативних проектів.

Але нерідкі і протилежні ситуації. У таких випадках з точки

зору максимізації доходів інвестора йому потрібно орієнтуватися

передусім на показник NPV. Якщо ж у фірми обмежений власний капітал і вона не має широкого доступу до позикового капіталу, то тоді основна мета фірми - отримання найбільшого приросту на її обмежений капітал. У цьому випадку для фірми IRR буде головним показником ефективності проекту.

Для автоматизації розрахунків покателей може застосовуватися прикладне програмное забезпечення на основі електронної таблиці EXCEL (АРМ інвестиційного відділу банку).

Електронна таблиця EXCEL 7.0. є одним з найбільш популярних пакетів програм, призначених для створення табличних документів. Система володіє могутніми обчислювальними можливостями, прекрасними коштами складання ділової графіки, обробки текстів, ведіння баз даних. Для оцінки ефективності інвестиційних проектів динамічними методами необхідне використання складних финансовх функцій EXCEL, таких як, НПЗ для розрахунку показника NPV і ВНДОХ для розрахунку показника IRR.

І, підводячи підсумок розмові про аналіз ефективності інвестиційних

проектів, потрібно підкреслити велике значення його правильного і комплексного

здійснення для оптимального вибору об'єктів вкладення

коштів і максимізації доходів інвестора.

ЛІТЕРАТУРА

1. Методичні рекомендації за оцінкою ефективності інвестиційних

проектів і їх відбором для фінансування від 31.03.1994 м. N7-12/47.

2. Бондарів В. В. Фінансово-кредитні методи регулювання ринку

інвестицій. М, 1993.

3. Відтворювальна сфера і інвестиції//Гроші і кредит, 1996,

N 7, с.- 5 - 9.

4. Демин И. С. Система Microsoft EXCEL 5.0 і її застосування в рішенні економічних задач. М., 1996.

5. Інвестиційне проектування. М., 1995 р.

6. Катасонов В. Ю. Проєктноє фінансування// Банківська справа,

1996, N 8, с.- 18 - 22.

7. Кредитування і розрахунки в будівництві /Під ред. Валенцевой

Н. І. М, 1992.

8. Марьин С. Управленіє кредитними ризиками - основа надійності

банка// Економіка і життя, 1996, N 23, с.-44.

9. Методичні вказівка по роботі з табличним процесором EXCEL 5.0.

10. Никонова И. А. Аналіз інвестиційних проектів в умовах високої інфляції// Фінанси, 1994, N12. с.- 14 - 16.

11. Основні поняття і показники, що використовуються для аналізу инвес

тиционних рішень на підприємствах// АКДИ Економіка і життя, 1994, спеціального

випуску, частини II, с.- 3 - 29.

12. Оцінка комерційної спроможності інвестиційних проектів

//Фінансова газета, 1994, N 1, с.- 3.

13. Оцінка комерційної спроможності інвестиційних проектів

//Фінансова газета, 1993, N51, с.- 3.

14. Економіка /Під ред. Буланова. А. М, 1994, с.- 165-181.